事件

12月29日，公司在南京召开年度经销商大会，管理层介绍十四五目标及营销打法。

主要观点

十三五各项指标创新高。周董事长在经销商大会上表示，十三五期间公司实现营收、利税翻番(营收由2015年24.2亿增长至2020年超50亿)，总资产从2015年54亿增长至2020年超过百亿。十三五期间“品牌+渠道”双驱动营销体系成效凸显，市场高质量发展态势初步形成。公司特A类以上(出厂价超过100元/瓶)占比由2015年69.5%提升至2020年90%左右;三大品牌(国缘、今世缘、高沟)主导产品销售占比由2015年77.5%提升至2020年90%以上;省外经销商数量由2015年241家增加至2020年535家，逐步呈现由量变向质变转变态势;十三五末形成千人销售队伍，其中一半服务省外市场。

十四五营收产品规划明确。公司在会上明确十四五目标，至2025年瞄准营收过百亿(对应2020年翻倍增长)，市值超千亿，进入白酒行业第一方阵。公司领导在会上明确指出，白酒产业中，价格和档次是唯一认知，价位决定定位和地位，因此产品结构向上发展是必然路径，2021年启动四大营销战役：1)V系攻坚战：通过V系列参与消费升级头部竞争，通过以专卖店、团购为代表的精准化、多元化渠道，应对消费者碎片化需求，公司谋划V系十年百亿规模目标、全面布局省内高端市场，以V系承接消费升级，其中V9为战略形象产品，V6为战略储备产品，V3为战术上量产品;2)K系提升战：四开对开作为国缘核心盘，价盘体系是决定产品生命周期的重要因素，2021年起，公司将实行配额管理以实现终端价盘稳定，促进控价分利实效落地，保障实现市场层面量价齐升的任务;3)今世缘品牌激活战：随着中高端竞争加剧，公司组织典藏激活战，完善“打市场基础，做喜庆特色，拓日常消费”营销推广策略，引导今世缘品牌形象再提升;4)省外突破战：持续发力省外建设，通过厂家主导布局，分类打造重点板块市场，以期加快推进全国化进程。

四开正待换新升级。2021年，公司将对四开进行提档升级，强化国缘四开市场地位。一方面，通过对产品包装进行精细化升级，融入品质、文化、环保、防伪及信息化互动理念以提升新四开产品力，另一方面，实行配额管理严控价格，并注重V9与四开两大核心品项的协同推广。次高端四开仍将是公司未来两年核心增量。

十四五目标有望提前实现，维持“买入”评级。公司十四五目标及打法明确，核心K系产品仍处于产品生命周期成长阶段，V系有望承接下一阶段消费升级，维持2020~2022年业绩预测，预计营收同增7%、24%、20%，EPS1.25、1.56、1.89元，PE为44.0、35.4、29.2倍。我们认为，公司产品结构顺应行业结构性增长，渠道继续发挥团购优势，区域省内南下空间仍大，省外正在质变的关键期，公司十四五目标有望提前实现，对应估值相较同业有相对优势，因此维持“买入”评级。

风险提示：

1)消费升级节奏不及预期，次高端白酒发展低于预期;2)江苏省内苏南、苏中大区表现不及预期;3)省外开拓进度不及预期。