作为茅台王牌产品的茅台酒，目前支撑了公司九成左右的营业收入。

原本被市场寄予厚望的白马股贵州茅台(600519.SH)，最新公布的三季报业绩不及预期仅增长11%，外加上国有股东减持套现逾200亿元，双重因素打击下，10月26日当天，股价大跌4.22%。

数据显示，今年前三季度，贵州茅台实现营业收入672.15亿元，同比增长10.31%;归属于上市公司股东的净利润338.27亿元，同比增长11.07%。这样的业绩增速不及去年同期，同时也较今年中报略微放缓。去年同期以及今年中报中，茅台归属于上市公司股东的净利润增速分别是23.13%和13.29%。再细看今年第三季度归属于上市公司股东净利润增速，仅为6.87%，较第二季度也环比下滑了约2.05个百分点。

作为茅台王牌产品的茅台酒，目前支撑了公司九成左右的营业收入。

茅台酒的销售渠道，主要分为两部分，一是传统的批发渠道，二是直销渠道。减少对传统渠道的依赖，同时培育直销渠道的拓展，是近年来茅台力推的营销改革。伴随着营销渠道的改革，此次三季报，批发渠道的销售额和直销渠道的销售额增长呈现“冰火两重天”的表现。今年前三季度，茅台酒通过批发渠道销售了587亿元，较去年同期同比增长不超过1%;而茅台直销渠道的销售达到了84.33亿元，较去年同期增加大增171.77%。与此同时，茅台直销渠道销售额占公司营收比重也从今年一季度的8%提升至今年三季度的12.5%，这在此前绝无仅有。

有市场观点认为，在第三季度中，茅台对传统批发渠道的控量是导致三季报业绩低于预期的一大因素。

兴业证券发布研报认为，茅台三季报业绩增幅收窄，主要受发货量较少影响，而并非需求变弱。报告期内茅台酒、系列酒分别贡献收入601.45亿元、70.00亿元，茅台酒同比增长11.73%，系列酒基本持平。茅台酒消费场景多样化、需求强劲，即使面临疫情依旧保持两位数增长，系列酒由于聚饮消费场景缺失而产生一定影响，同时公司优化营销网络布局，减少301家酱香系列经销商，预计系列酒受此影响较大。整体来看，由于今年是“十三五”收关之年，千亿目标已达成，业绩释放动力相对不足。

“虽说今年第三季度白酒销售旺季，但茅台有别于其他白酒企业，公司的发货量情况要考虑全年总量情况，因此，控量和控价问题会长期存在。”北京一位私募人士对记者表示。

不过也有人提出异议。上海一白酒券商分析师认为，茅台对传统批发渠道的经销商茅台酒配额是固定的，即发货量在年初的合同就有规定，因此不存在控量发货问题。“大家对茅台业绩的理解还是有些偏差，今年茅台酒的出厂价格对比去年有所提升了，且发货量有所增加，但大家忽略了一个问题，就是前两年的业绩基数是有些不太正常的，含有之前将隐藏的利润进行释放的因素在内。”

那么，茅台未来的增长空间何在?茅台国有股东在第三季度的一笔“凶猛”减持，也一度让市场产生恐慌情绪。2019年四季度新进的第三大股东贵州省国有资本运营有限责任公司，三季度减持了1675.2585万股，三季度茅台成交均价为1678.75元，以此估算，减持套现281.234亿元。贵州省国有资本运营有限责任公司是贵州省财政厅的全资子公司。去年12月份，贵州省国有资本运营有限责任公司从茅台集团手中无偿受让了5024万股份。

“在我看来，茅台目前的业绩表现，还是属于正常范围内。如果茅台不直接提高出厂价，或者是变相提高直供渠道供价的话，公司未来的增长幅度会维持在10%左右，公司的增速不会太快。目前茅台酒也在进行扩产中，目的是可以支撑它未来的一个增长。”上述白酒分析师说。

此次三季报中，茅台方面表示在加快建设“十三五”中华片区茅台酒技改工程及其配套设施项目和3万吨酱香系列酒技改及配套设施项目。截至今年三季度末，公司在建工程投入的金额较去年同期增加了45.29%，达到36.60亿元。

“今年茅台酒生产量是受制于五年前基酒量结果。在我看来，只要茅台酒产量增加以及出厂价和市场价存在巨大价差，我就持股不动。”一位茅台机构股东对记者说。