公司于4 月28 日晚间发布2019 年报及2020 年一季报。报告期内，公司实现营业收入48.74 亿元，同比增长30.28%;实现归属于上市公司股东的净利润14.58 亿元，同比增长26.71%;实现扣非后净利润14.39 亿元，同比增长29.56%;每股收益1.16 元。其中Q4 单季实现营业收入7.58 亿元，同比增长30.10%;归母净利润1.64 亿元，同比增长34.92%;每股收益0.13 元。2020 年一季度实现营业收入17.71 亿元，同比下降9.42%;实现归属于上市公司股东的净利润5.80 亿元，同比下降9.52%;每股收益0.46 元。

2019 业绩快速增长，2020 受疫情影响较大。2019 全年收入/净利润双双保持了快速增长。分产品来看，特A+类(300元以上，国缘)收入27.16 亿元，同比+47.20%，国缘V9 销售远超预期;特A 类(150-300 元，国缘、今世缘)收入15.28亿元，同比+20.96%;大曲类(低于10 元，高沟)收入945.52万元，同比+14.12%。其他产品线増势相对较弱，次高端与光瓶酒两极带动销售趋势明显。分地区来看，省内收入48.51%，同比+37.97%，其中南京大区(+53.22%)和淮海大区(+68.07%)增速最快;淮安(+15.28%)、盐城(+15.12%)、苏南(+20.99%)和苏中(21.50%)都保持稳定增长;省外收入3.09 亿元，同比+54.96%，表现亮眼。省内各大区经销商净增加数分别为淮安-8/南京-8/盐城-3/苏南+25/苏中+17/淮海-8，公司正加大力度培育苏南和苏中大区，加大资源投入及渠道建设，未来收入占比有望进一步提高，助力公司收入/利润再上新台阶。2020Q1 整个行业受疫情影响较大，公司收入/归母净利润同比分别-9.42%/-9.52%，经营活动现金净流出2.36 亿，同比-335.28%，主要是受疫情影响销售收入减少以及采购/支付给职工的现金增加所致。

产品结构优化致毛利率提升。2019 年综合毛利率微降0.10pct 至72.81%，2020Q1 毛利率73.22%，同比-1.44%，主要是公司开拓市场，加大促销力度所致。期间费用率同比增1.13pct 至20.73%，主要是公司加大广告费等投入致销售费用同比增1.85pct 至17.5%。2020Q1 销售费用率14.62%，同比-1.39pct，主要是疫情后，公司减少品牌宣传投入致销售费用减少3.39pct 至12.48%。

公司未来看点。(1)随着“品牌+渠道”双驱动营销体系成效凸显，市场高质量发展态势初步形成，公司聚焦次高端产品，产品结构不断优化，有望持续提高盈利能力;(2)公司于近期发布了2020 年股票期权激励计划(草案)，以2018年营业收入为基数，2020-2022 年营业收入增长率分别不低于45%、75%和115%，充分体现了公司对未来发展的信心和决心。

盈利预测：我们预测公司2020-2022 年实现收入分别为54.54、65.69 和80.25 亿元，EPS 分别为1.29、1.59 和1.97元，当前股价对应PE 分别为25.1、20.3 和16.4 倍，给予“推荐”的投资评级。

风险提示：新冠疫情导致经济下行，消费需求下滑的风险;省外地区拓展不达预期;食品安全问题等。